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“期货经营机构服务实体经济典型案例（2022）”系列报道之八——“反向雪球”助力中小企业管理库存风险

近年来，随着实体企业运用期货及衍生工具经验的不断积累，雪球、反向雪球等奇异期权在市场中崭露头角，渐渐成为部分企业开展个性化、专业化风险管理的新工具。

2022年一季度，我国精炼锡和锡矿进口量大增，库存高企，同期伦敦金属交易所（LME）库存也创下新高，我国锡产业面临库存贬值风险。

X企业是一家专业从事锡制品生产销售、回收一体化的民营中小企业。在南华期货(行情603093,诊股)和、南华期货风险管理子公司——南华资本的服务下，该企业早在2012年8月就开始通过期货市场为回收二次物料（锡渣，锡泥等）进行套期保值，具有较为丰富的期货套保经验，同时也拥有一定的利用衍生品工具进行套保的经验。

2022年4月，X企业判断锡价已处于相对高位，上涨空间较小，希望对库存锡锭进行套期保值。在对传统的期货、香草期权等风险管理工具进行比较分析后，X企业希望尝试新型风险管理工具以更深层次地优化自身的库存管理，在进行风险管理的同时增厚收益。

南华资本董事长李北新告诉期货日报记者，我们经分析研究，推荐X企业运用反向雪球期权来达到套保效果。雪球期权是目前市场较为普遍的奇异期权，其本质是客户向做市商卖出带有触发条件的看跌期权，而反向雪球的收益结构则与其相反，表现形式为客户向做市商卖出带有触发条件的看涨期权。

反向雪球期权相较于买入向下敲出累计期权，在标的发生大涨时，它不存在累计多倍头寸的风险。反向雪球期权适应的场景更为广泛，在微熊、微牛以及大跌的行情下，反向雪球都会给客户创造收益。此外，反向雪球期权有一定的缓冲区间，当标的收盘价上涨至敲入价才会触发敲入，若敲入后未发生敲出，则雪球期权到期损益与期货空单相似；若敲入后行情大跌发生敲出，则反向雪球期权仍可获得敲出票息收益。

2022年4月22日，X企业承做一个月期挂钩上海期货交易所沪锡SN2206合约的反向雪球期权，名义本金3000万元，敲出价格比例为99%，敲入价格比例为103%。

反向雪球期权在标的行情处于区间盘整、微跌、微涨以及下跌行情时，企业都能获得票息，企业的最大收益是事先约定的年化票息收益。对于企业而言，最理想情况是标的价格小幅上涨，未涨过敲入价格，则在稳定库存锡锭价格的同时，又能收到来自反向雪球期权的固定票息收益，进一步增厚收益；当价格下跌时，客户则通过获得票息收益对冲风险，可弥补一部分库存品价格下跌的亏损。

交易承做期间，SN2206合约的收盘价持续下跌，直到第一个敲出观察日5月6日，收盘价323920元/吨，小于敲出价格330000元/吨，反向雪球发生敲出，X企业票息落袋为安，最终获利52.08万元。

李北新表示，反向雪球期权的最大风险点在于标的大涨触发敲入，若在到期日标的收盘价格仍然高于执行价格，客户则需承受标的与执行价格相比的实际亏损，且存续期间会面临持续追保的风险，此时客户可根据对后期行情的判断，选择提前平仓认亏出场或者另外买入看涨期权/期货多单锁定亏损，若后续行情下跌至低于敲出价，企业仍可保留反向雪球敲出获得票息的盈利机会。

关键词： 风险管理 执行价格 奇异期权